Embedded value : définition et calcul
L'embedded value, ou valeur intrinsèque, est une mesure de la valeur d'un assureur vie pour ses actionnaires, fondée sur son portefeuille existant. Elle additionne l'actif net réévalué, c'est-à-dire les fonds propres corrigés des plus-values latentes revenant à l'actionnaire, et la valeur du portefeuille en vigueur, soit la valeur actuelle des profits futurs des contrats en stock, nette des coûts du capital et des options. Elle laisse de côté les affaires nouvelles à venir.
Les composantes de l'embedded value
L'actif net réévalué se divise entre le capital requis, immobilisé pour couvrir les exigences réglementaires et internes, et le capital libre. La valeur du portefeuille en vigueur (VIF, value of in-force) part de la valeur actuelle des profits futurs, dont se déduisent le coût de friction du capital requis, la valeur temps des options et garanties financières, et le coût des risques techniques et opérationnels résiduels.
La valeur des affaires nouvelles (VNB, value of new business) mesure la valeur créée par les contrats vendus dans l'année. Rapportée à la valeur actuelle des primes, elle donne une marge des affaires nouvelles, qui résume la rentabilité de la production. L'analyse de variation explique enfin le passage d'une embedded value à la suivante : apport des affaires nouvelles, écarts d'expérience, effets de marché, dividendes versés.
De l'EEV à la MCEV
Le CFO Forum, qui réunit les directeurs financiers de grands assureurs européens, a harmonisé la méthode en publiant les principes EEV (European Embedded Value) en mai 2004, puis les principes MCEV (Market Consistent Embedded Value) en juin 2008. La MCEV évalue les risques financiers de façon cohérente avec les prix de marché, par des scénarios dits risque neutre. Avec Solvabilité 2 et IFRS 17, qui produisent des mesures voisines, ces indicateurs servent surtout en interne et en fusions-acquisitions.
Qui la calcule et qui s'en sert
L'actuaire vie modélise les profits futurs du portefeuille, souvent avec les outils de projection de Solvabilité 2, et produit l'analyse de variation. Le directeur financier s'en sert pour piloter la création de valeur, fixer des objectifs de rentabilité aux produits et dialoguer avec les actionnaires. Dans une cession ou une acquisition, l'analyste en transaction services examine les hypothèses retenues, recalcule la valeur sur des paramètres homogènes et en tire une base de négociation du prix.
Les métiers
Les métiers qui s'en occupent.
- Assurance & Métiers TechniquesActuaire Vie
45 k€ à 160 k€ brut annuel
- Direction Financière & TransformationDAF / CFO
80 k€ à 300 k€ et plus brut annuel
- M&A, Corporate Finance & InvestissementAnalyste M&A / TS
55 k€ à 400 k€ et plus brut annuel
Questions fréquentes
Embedded value : vos questions.
- Quelle différence entre embedded value et appraisal value ?
- L'appraisal value, ou valeur d'expertise, ajoute à l'embedded value la valeur des affaires nouvelles futures, c'est-à-dire la capacité du réseau de distribution à produire des contrats rentables au-delà du portefeuille en stock. L'embedded value mesure la valeur d'un portefeuille géré jusqu'à son extinction ; l'appraisal value approche un prix de transaction, qui dépend des volumes et des marges que l'acquéreur anticipe.
- Pourquoi l'embedded value concerne-t-elle surtout l'assurance vie ?
- Les contrats d'assurance vie et d'épargne restent en portefeuille des années, parfois des décennies, et dégagent des profits étalés sur toute cette durée : les comptes annuels en montrent une fraction chaque année. L'embedded value les rend visibles en une seule valeur. En assurance non-vie, les contrats se renouvellent chaque année et les profits apparaissent vite en résultat, ce qui réduit l'intérêt de la mesure.
- Quel lien entre embedded value et Solvabilité 2 ?
- Les deux reposent sur des projections de flux cohérentes avec le marché, et un assureur peut dériver son embedded value de son bilan prudentiel. Les fonds propres de Solvabilité 2 intègrent déjà les profits futurs du portefeuille, à travers le best estimate ; l'embedded value s'en écarte par le traitement de la marge de risque, du coût du capital, des mesures transitoires et de la fiscalité. Les deux chiffres se réconcilient poste par poste.
Dans le lexique : CSM (marge sur services contractuels), DCF (actualisation des flux de trésorerie), Capital économique.
À propos de l'auteur
Co-fondateur d'Entourage Recrutement
Après près de douze ans passés sur les fonctions financières, Warren a co-fondé Entourage Recrutement. Il conduit aujourd'hui les recrutements en CDI et la chasse de têtes sur les postes critiques, du contrôle de gestion à la direction financière, ainsi que le management de transition Finance.
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